四个致命的金融创新
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为什么要复盘金融危机
所有的职业投资者都免不了会思考一个问题：下一场金融危机将在何时，在哪一个领域，以什么样的形式爆发？
所以我非常喜欢复盘历次金融危机，特别是年的次贷危机。
我发现，虽然这次危机很近，但大部分人多多少少都有一些模糊甚至错误的认识。比如危机的起源，很多人都认为是楼市泡沫破灭加上银行发放了大量不合格的次级贷款引起的。事实上，这次危机整体房价最大下跌不超过20%，远远不能跟日本楼市崩盘相比，为什么对金融系统和全球经济造成如此之大的冲击呢？
次贷只是一个导火索，真正导致危机的，是一层层包裹在次级贷款外面的金融衍生产品，而这些复杂到没有人能真正搞懂的怪物，正是二十多年金融创新的产物。
本文中，我将用最直白的解析，分析这些金融创新的原理，以及它们是如何将危机一级级放大，以至于不可收拾的。
还有我最关心的问题——我们能够避免下一次危机吗？
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ARM：为了人人有房的梦想？
第一项金融创新叫ARM（AdjustableRateMortgage）“可调整利率贷款”，指贷款的前两年给你一个非常低的利率，之后再提升至正常利率。类似于现在有些平台为了吸引你买会员，第一个月1分钱加入，续费时恢复正常价格。
ARM最初设计出来的目的不是为了帮助穷人买房，而是为有房产的人提供抵押贷款，它的宣传口号是“远比信用卡透支利率低”。
但这个产品设计出来后，很快就被贷款机构用来吸引那些原本买不起房的低信用等级客户。贷款机构认为，反正有住房抵押，客户如果还不起，就拍卖房产。因为当时美国的楼市已经走牛了几十年，没有人认为房价会下跌。
应该说，这项金融创新跟银行关系不大，银行其实并不喜欢住房贷款，更不喜欢跟低信用等级的用户做生意，问题的根源是美国政府。
一般而言，政府对金融创新总是比较谨慎的，因为会对监管提出挑战，但政客就不一定了，为了拉选票，打出“人人有房”的旗号，给金融机构施加压力。这就是次级贷的源头。
表现“次贷危机”的电影《大空头》中，对冲基金经理Burry发现，年大部分次级贷都会调回正常利率，很多人肯定还不起贷款，才决定对楼市进行做空。
当然，银行对贷款的风险管理有悠久的历史，次级贷最多时仅占20%，总量上是比较容易控制的，真正让问题开始失控的，是第二项金融创新——“贷款证券化”。
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MBS：风险真正转嫁出去了吗？
个人住房贷款对于银行而言，并不是一个好生意，要理解这一点，首先要理解银行生意的特点。
银行业务中比较好的是中间业务，比如你在银行买基金，申购费的一部分就归银行所有。中间业务无风险，不受资本金约束，因此银行都喜欢。
比较差的业务是存贷息差收入，贷款规模受到资本充足率和存贷比考核（中国的银行）的双重约束，增速有限。房贷还有年限太长，流动性差的问题。
于是，银行家们就想着把息差收入“变成”手续费收入，方法就是MBS（Mortgage-BackedSecurity）“抵押贷款证券化”，银行把类似的成千上万笔住房贷款集中起来，形成一个资产池，变成债券“打包”卖给投资者，贷款人还款的本息由银行转付给投资者作为收益，银行从中扣取一定的手续费。
MBS毫无疑问是一项了不起的金融创新，它对贷款人毫无影响，贷款人仍然每月把本息还给银行；但债权已经被银行转移了，风险也被转移了，虽然银行的手续费低于利息收入，但提前回收了资金，可以发展更多的业务，模式变轻了，股票能获得更高的估值；
更重要的是，对于投资者来说，单个贷款无法投资，一旦变坏账，血本无归，但几千笔贷款集中在一起，风险就可控了，住房贷款有抵押，利息也不低，是不错的低风险资产。
正因为MBS有诸多优点，不但在美国大受欢迎，在监管严格的中国，很多银行也推出了RMBS“个人住房抵押贷款证券化”。去年发行规模多亿，占贷款证券化的50%以上，受到机构投资者的欢迎。
但贷款证券化只是把风险转嫁出去，毕竟不是真正无风险的中间业务。信贷是一项古老的生意，贷款的质量高度依赖信贷机构和办事人员的主观判断，这种“无风险”的错觉，导致贷款机构对资产质量的关心程度下降。
电影中，Burry研究了这类资产包的底层资产，发现根本没有人
