本篇近七千字，涉及债券清算，债券公司重组等一系列补救措施和保护性条款，预计阅读时长3-10分钟
第18章
保护性条款和高级证券持有人的补救措施
在接下来的3章当中，我们将讨论常见的保护债券持有人和优先股股东权益的条款，以及公司不履行偿债义务时，证券持有人可采取的各种补救措施。在此（同样也是在整册书当中），我们的目标不是提供一些现成的信息，而是严格考察当前的实践，并为保护证券持有人的利益提出可行的改进建议。
债券持有人法定权利的矛盾之处
在华尔街，“清算”是一个可怕的词语；提到它通常意味着公司所有证券的价格都将大幅下跌，连债券也不例外，尽管清算的目的是保护债券持有人的利益。正如我们在上一章所指出的那样，债券在违约情况下的市场估价一般不会高于，甚至有可能会低于公司有偿债能力而未支付股息的优先股。
因此，会有这样一个问题，当公司状况不允许及时支付债券利息时，没有本金或利息支付的法定要求权，对债券持有人来说是不是件好事呢？在这种时候，债券持有人的法定权利显然只会彻底毁掉公司，而债券持有人也得不到任何好处。只要利息或本金没有得到支付，推迟支付日期，不要将公司告上法庭，这对债券持有人本身不是也有好处吗？
企业资不抵债及重组
这个问题将我们引入企业资不抵债和重组这一内容广泛的领域。我们首先要对始于年的修正立法之前的做法进行简要介绍；其次，总结近期法律所带来的变化；最后，评估债券待有人当前的地位。后者尤其难以进行，因为新法律的优缺点尚未在实践中得以显现。
以往的企业重组通常按以下步骤进行：公司无力支付债务利息或本金，自行向清算人提出清算申请。按照惯例，公司往往会选择比较“友好”的法院；清算人通常是公司的董事长；由发行证券的投资银行组成的保护委员会代表债券持有人的利益。首先由保护委员会议定重组计划，然后经法院批准。该计划通常是协调不同级别的证券持有者之间的利益冲突，这样一来，一般情况下，人人都会在新公司中保留一定的权益，但同时也都做出了一些让步。然而，很多时候，规模较小且比较稳固的高级别证券一般不会欠付，能安然无恙地度过重组；可如果情况不好的话，股票有时会全*覆没。重组实际是通过没收财产或破产拍卖来运作的。愿意参与重组计划的证券持有人可以购买公司资产；而不愿意的债权人可以按比例获得数额相当于股票售价的现金。此时的股票价格往往很低，对债权人来说，加入该计划并获得新证券要比彻底退出只拿现金更好。
—年，一系列修正法律的颁布实施彻底改变了这种重组程序，这些法律中最重要的要数《钱德勒法案》(ChandlerAct)。这些法律主要修正两种缺陷：一方面，必须向不愿意参与重组计划的债券持有人支付现金的做法陷入了两难境地。因为没收财产的售价“爆冷值”，或者说底限过低，法院并不支持；而如果售价合理，通常又要牵扯筹集资金这一棘手的问题。更严重的是，整个重组的运作过程往往把主导权完全交给旧的管理层，这些人可能并不称职，甚至不讲诚信，而且在公司肯定有特殊的利益。
从年形势发生转变开始，重组也有了技巧，如果重组计划得到三分之二的债权人和多数股东（如果他们有“股权”)的支持，并且经过法院批准，那该计划对所有证券持有人都具有约束力。这样就摒弃了没收财产拍卖过程中那些繁琐而别扭的环节。经《钱德勒法案》和年《信托契约法》(TrustIndentureAct)的完善，新的除铁路公司以外的公司重组程序包括以下补充性要点：
1.公司必须交给一个或一个以上无利害关系的受托人。受托人必须决定是否应对旧的管理人员提出要求权，该公司是否有继续维持的价值。
2.制定重组计划的责任实际由3个无利害关系的机构负责：
(1)受托人首先由受托人提交计划。
(2)证券交易委员会（当公司负债超过美元时），该委员会提出咨询意见。
(3)法官，由他正式批准该计划。虽然证券持有人及其防护委员会也可以提出建议，但只有当无利害关系的机构完成其工作之后，这些建议才会予以受理。此外，假如同意重组计划的各类债券持有人未达到所需比例，法院拥有广泛的权利来强制债券持有人接受该计划；但这种权力的具体范围尚不确定。
3.重组计划必须符合法律规定的若干公平标准，包括有关投票权、报告公布等方面的条款。法院必须核准新的管理人员。
4.保护委员会的行为要接受严格的审查和监督。各种重组费用，包括对所有人的赔偿，都必须得到法院批准。
5.与严格意义上的重组程序不同的是，《信托契约法》包括若干要求受托人根据债券协议行事的条款。这些规定旨在避免某些利益冲突，此类冲突曾招致大量投诉，还旨在受托人更加积极地保护债券持有人的利益。
我们坚信，一般情况下，目前的法律将是十分有效的。它将消除以往的清算和重组所带来的弊端，还将大大加速再调整过程。尤其是当重组过程中有关公平的标准更加明确之后，情况更是如此。这样一来，以往不同级别的债券持有人之间的长期矛盾以后就不会发生了。
无力偿付的公司所发行的证券呈现售价往往低于公平价值的倾向
现在，我们来
