债券市场，一半海水，一半火焰。利率债市场连续调整几乎进入熊市，信用债市场步入资产荒，一券难求。
自1月24日，各其限利率债创下阶段新低以后，利率债就进入一波熊市级别的调整。
截至2月22日，五年期国开债活跃券从最低的2.55%一路上行到2.77%，调整幅度超过20BP；十年期国开活跃券从最低的2.95%上行到3.12%，上行幅度达17BP，另一只十年期国开活跃券从最低2.91%上行至3.07%。
而信用债市场则仍然火热。
2月21日发行的22泰兴城投债，发行规模5亿，全场认购倍数达到惊人的20.82倍。也就是说，5亿的债券有超过亿的资金在抢。
信用债仍然在资产荒，各期限城投债的收益一再下行，但是资金还是在追逐。
利率债作为债券市场的指南针，对市场方向有一定指导，那么利率债为什么会出现这种大级别调整呢？
原因来自两方面：一方面是市场性，另一方面来自宏观。
对于市场性原因，我们要从目前固收市场结构来看。
目前固收类产品已经分化为两大类产品，一类仍然是传统的固收类产品，另一类是固收+产品。我们知道，资产的定价是由边际力量决定的。
固收+产品就是当下债券市场最重要的定价力量。可以说，固收+产品的大量发行，不仅推高了转债的价格，也在一定程度上加剧了债券的波动性。以二级债基为首的固收+产品规模也在年底快速突破1万亿，依据普益标准的数据，21年四季度“固收+”相关理财产品合计发行只产品，当前存量为只。
这和年形成的核心资产类股票大涨、公私募产品大量发行、反过来再次推动相关股票大涨一样。
但是任何资产价格如果太高，一旦从高位跌下来，形成负反馈，那也会形成较大杀伤力。
因为固收+客户最核心的诉求，就是在一定安全边际上，追求绝对收益。而信用债打底、利率债波段配合转债增强则是固收+产品最主要的操作手段。
但是年以来，由于权益市场波动，固收+产品的净值出现大幅回撤，部分客户赎回基金，在这样的情况下，卖出流动性最高的转债和利率债是固收+产品不得已的办法，所以我们看到，目前转债和利率债都有较大回调，而信用债仍然波动不大。
并不是信用债不会调整，而是市场的抛售力量还没有开始发酵。一旦开始信用债大量卖出，调整就会来。
从宏观方面来看，目前对于债券市场不利的信号越来越多。1月份超6万亿的社融增量可能只是一个开始，从金融数据筑底、到经济筑底需要时间，但是已经可以预期。
与年专项债发行节奏缓慢不同，年开年专项债的发行节奏明显加快。而且市场已经不再怀疑，年是基建大年，同时房地产相关*策的放松也在逐步进行。
尽管市场对于中美利的讨论开始降温，但是我们仍然坚定的认为，中美长期利率出现倒挂的可能性非常低，中美利差会在相当一段时间内保持在一个稳定区间。如果是这样，那么美联储的加息大概率会影响国内债券市场。
那么，历史上哪个时间和现在非常像呢？
我认为是年下半年。
年下半年，债券市场进入极度疯狂的阶段，十年期国债收益率最低至2.65%，甚至出现0利率的预期。信用债也出现资产荒，市场当时的主流看法是，美联储加息在望，但是即使债券市场出现调整，幅度也不大。
然而现实是残酷的。
由货币市场基金赎回和资管新规引发的债券市场剧烈调整，让很多从业人员记忆深刻，十年期国债最高甚至达到4%，债灾剧烈。
那么我们现在面临什么样的情况呢？
市场对债券牛市的预期打的太满。十年期国债最低到2.68%左右，信用债也出现资产荒，同时，美联储及发达国家央行加息在望。
货币基金总份额甚至超过个创下的高点近9万亿，目前货币基金总份额达到9.8万亿。
从历史的十年期国债收益率走势来看，2.65%似乎是一个很难打破的底部，只有在年一季度疫情的时候短期突破过，其他时间都是在2.65%上方。
如果我们考虑到年的债券市场火热部分原因是由于股票市场的大跌，那么我们几乎可以认为：
年上半年，非常有可能复制一次年底债券市场剧烈调整。
当然，市场不会简单的重复，但是我们应该引起警觉。
如果用一个词来形容当下的债券市场，那就是：鸡肋。
一年期投资级的债券收益率，基本上都在3%以下，三年期投资级的债券，也在3.5%左右。
对于客户来说，这样的理财收益率，至少在目前很难接受。
考虑到目前愈演愈烈的信用风险，对于信用下沉，很多机构已经从制度上开始限制。投资经理通过信用下沉来获取超额收益的方式，已经越来越难。而且最重要的是，信用下沉带来的风险，可能远远超过信用下沉的收益，对于管理规模较大的机构来说，一旦踩雷，那对机构声誉、或者整体利润都是非常大的打击。
利率债波段交易是目前市场很多机构、特别是自营类账户在尝试的。但是利率债波段在一定程度上是零和游戏，大家在一个存量市场上，对一个长久期的利率债品种进行高频率投机。目前十年期国开债日均成交笔数在0笔左右，这在场外市场是很罕见的。收益最大的，并不是投资者，而是利率债中介。
加杠杆是也是市场常用的增厚收益的方式，央行给了市场非常稳定的资金预期，存款类金融机构7天回购利率基本围绕在7天公开市场操作利率附近，目前7天OMO利率为2.1%，这对于加杠杆的投资者来说，是非常友好的，毕竟宽松货币*策的钱该赚就赚，不赚才是傻子。
但是在这一切手段全部用完之后，市场发现，整个组合的收益率仍然很低。
如果客户对这样的收益率仍然不满意，那么赎回就开始了。
或者说，市场本身自发的调整力量也开始了。
很多人说，中国国债收益率长期来看是下行的。
但是我们想说，从长期看，我们都死了。有时候，我们知道长期利率是下行的，但是我们能扛住短期内利率的剧烈波动吗？
当然，这一次债券市场调整的幅度肯定没有16年底-17年那样剧烈，但是我们可以肯定，对债券市场最友好的阶段也过去了。
也许利率债的调整，只是一个开始。
交易员之美，一般人体会不来。坚定的交易员们彼此心照不宣就足够。
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近年来，我国债券市场发展迅猛，已经一跃成为全球第二大债券市场，承担着实体经济融资的重要职能，市场规模超万亿，相关从业人员也跟随债券市场不断扩增，粗略估计已有数十万人之多。
现实是，有的从业人员实务经验相对缺乏，知其然不知其所以然。
不难发现，因为大多金融债券教材侧重于理论分析，鲜少涉及债券实操，从而导致了理论知识跟实际岗位需要的技能差异较大。
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