核心观点
年12月信贷、社融增量低于预期，年末社融增速自10%年内底部小幅反弹至10.3%，宽信用初期节奏较慢，年内社融增速反弹仅为表观增速，我们提示大规模宽信用将在年一季度，
信贷同比少增低于预期，结构继续恶化
年12月份，人民币贷款增加1.13万亿，同比少增亿元，低于我们的预测值1.3万亿和wind一致预期1.24万亿，增速较前值回落0.1个百分点至11.6%。结构仍然呈现鲜明的企业中长期贷款大幅同比少增、票据融资大幅同比多增的特征，此外，居民贷款也是同比拖累。12月企业中长期贷款新增亿元，同比少增亿元，同比少增来自三方面原因：①年四季度GDP实际同比增速录得6.5%高位，经济“过热”、实体部门信心强，企业中长期贷款大幅增加；②年末经济面临下行压力，实体部门资本开支意愿仍然偏弱；③阶段性因素影响，即银行12月为年一季度积极储备优质项目以实现年初“开门红”，这与票据数据相呼应，12月银行“冲票据”现象突出，中下旬票据转贴现利率大幅下行，对应信贷结构中票据融资增加亿元，创年1月来的新高，同比多增亿元。此外，12月企业短期贷款减少亿元，同比少减亿元，也是同比变化的正向支撑，主因上年同期基数较低。12月居民短期、中长期贷款分别增加和亿元，同比分别少增和亿元，居民短期贷款受疫情反复冲击消费影响，中长期贷款仍受地产销售处于低位的制约。
社融增速小幅回升，年内宽信用较为缓慢
12月社会融资规模增量为2.37万亿，同比多增亿元，低于我们的预测值2.8万亿及wind一致预期2.43万亿，增速微升0.2个百分点至10.3%，宽信用初期节奏较慢。结构上，除信贷项目同比少增外，其他项目均实现同比多增，支撑较大的项目为*府债券、企业债券及股票融资。12月人民币口径人民币贷款新增1.03万亿，同比少增亿元，是社融同比变化的主要拖累。*府债券增加亿元，同比多增亿元，年*府债发行滞后，年末同比多增幅度较大；年11月永煤违约事件冲击企业债券净融资，12月数据仅为亿元，年12月企业债券融资增加亿元，同比多增亿元。12月未贴现票据融资为-亿元，仍为负值，主因经济回落、贸易活动减少及贴现量继续大增，但由于年同期票据项目受挤压，该项目实现了同比多增。委托贷款和信托贷款分别减少和亿元，分别少减和40亿元，基本符合我们的预期，其中，我们持续提示信托贷款或大幅少增的主因为12月到期量大，而委托贷款总体稳健。
M2增速大幅回升，M1增速继续反弹
11月末，M2增速大幅上行0.5百分点至9%，与我们预测值完全一致，高于wind一致预期的8.7%，12月信贷投放相对稳健及*府支出加速均推升M2增速，尤其是降准及较低的超储率可能继续反映为较高的货币乘数。M1同比增速继续反弹0.5个百分点至3.5%，与我们预测值3.8%较为接近，我们认为去年基数走低、地产*策纠偏及城投平台活跃度提升等因素对M1数据有正面支撑。12月M0同比增速提高0.5个百分点至7.7%，我们认为近三个月数据抬头与经济下行压力加大下的结构失衡有关，局部低增长地区经济面临相对更大的增长压力。
短期降息概率大，一季度
12月信贷、社融数据再次有低于预期的表现，社融增速收于10.3%，较年内低点反弹0.3个百分点，幅度不大，信贷仍靠票据支撑，社融主要靠*府债券、企业债券等项目实现同比多增，总体看，年内社融增速的反弹仅为表观增速，我们提示年一季度“四箭齐发”宽信用：制造业贷款、减碳贷款、基建贷款、按揭贷款，大规模宽信用正在开启。11月、12月中采制造业PMI连续回升，经济回暖、*策托底的前瞻信号已经出现，预示着企业中长期信贷有望在年一季度放量，除此之外，我们对信用释放较为乐观的核心来自当前较高的货币乘数，截至年11月我国货币乘数为7.41，处于最高位置区间，说明银行信贷投放意愿仍然较强，也意味着经济对杠杆水平的依赖度较高，在宽信用环境中，信用释放速度较快，其对经济的正面拉动也将更强，短期内有助于经济迅速企稳。我们预计一季度信贷新增8.5万亿，社融新增11.6万亿，均为历史峰值，信贷不仅总量上行，结构也将有所优化，进而拉动经济修复、上行。
此外，我们重点提示近期是重要的降息窗口期，鉴于1月开年至今，DR中枢已连续7个交易日位于2.2%下方，降息前瞻性信号已出现。降息形式或为以下两者之一：①1月17日(下周一)同步降低逆回购、MLF利率5BP，20日1年和5年期LPR均下降5BP。②1月14日(本周五)降低逆回购利率5BP，1月17日降低MLF利率5BP，20日1年和5年期LPR均下降5BP，前者概率更大。若降息落地，货币*策将表现为宽信用+宽货币，长端利率或更多
风险提示：联储收紧*策幅度超预期或物价上行压力超预期扰动我国宽松节奏。
（文章来源：浙商证券）