核心要点
要点1：中短期如何看待券商板块
从历次券商板块取得超额收益的驱动因素来看，在年-年及年-年的两轮行情中，宏观经济与*策、行业*策及交易量等多方面因素的叠加导致了券商股取得了显著的超额收益。仅交易量的放大无法为券商板块带来显著超额收益。*策面，年改革深化之年，行业*策加速供给。十四五规划预计在资本市场改革有大动作，如全面推进IPO注册制改革。明年包括“T+0”有望落地，预期在蓝筹股先行先试，有望激活市场活力。与此同时，预计货币*策逐渐性正常化回归，结构性收紧宽松与收紧并存。CPI与PPI同比走势为货币*策预留灵活空间。
基本面方面，业绩提升空间打开，估值处于历史低位，配置价值较高，将凸显板块弹性。
要点2：长期视角：增量资金及行业整合下龙头券商有望享受估值溢价
监管层推动更多中长期资金入市，鼓励保险资金、全国社保基金、养老金、职业年金、外资等扩大入市规模。我们基于“T+0”制度判断，预期有助于提升活跃度，一定程度提升行业营收水平。
金控新规下聚焦券商并购重组机会，长期看行业估值有望提升。按照央行金控新规，未来可能银行控股或设立券商，只要各金融监管机构按照金融监管职责分工对金融控股公司实施功能监管，亦符合分业经营，分业监管为主的格局。未来直接颁发牌照的可能性显著降低，在规范金控运作的基础上以金控形式是大方向。
要点3：估值及投资建议
年三季度无论是国家队还是其他机构，在券商股整体持仓维持低位。未来市场走势，需要基本面、*策面的共振，节奏上更多取决于肺炎疫情进展、中美关系进展及十四五规划推进。当前券商估值处于历史中枢，全面注册制改革推进、“T+0”制度松绑与做市商制度等预期升温，有望逐渐累积市场燃点。再次重申，资本市场改革处于新周期，应战略性与积极布局券商行业。
风险提示：中美摩擦加剧风险；美国大选不确定性风险；地缘*治风险；宏观经济下行风险；过快IPO对股市流动性冲击风险；国内外股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险等。
1.中短期如何看待当前券商板块
1.1复盘经验：需要流动性与*策共振
从历次券商板块取得超额收益的驱动因素来看，在年-年及年-年的两轮行情中，宏观经济与*策、行业*策及交易量等多方面因素的叠加导致券商股取得了显著的超额收益。其余的几轮行情中，影响因素较为单一，因此超额收益较小。但可以推测的是仅交易量的放大无法为券商板块带来显著超额收益，且难以持续。例如年至年这一轮行情，GDP增速持续增长，年开始实行汇改，股权分置改革完成，个人投资者入市交易活跃，积极申购基金，使得成交金额大幅增长，共同促进券商板块大幅上涨行情。在年至年间，行业*策进入了宽松期，1月IPO重启，5月新国九条出台，创业板再融资制度落地，11月“沪港通”启动。此外，央行多次下调存款准备金率及法定基准利率，释放了流动性，市场的成交额及融资融券余额迅速大幅上升，带动了此轮券商股的上涨势头。而如今年7月券商板块的大级别的行情并没有持续性，以及部分年份的春季行情。
1.2*策面：十四五规划即将落地，年行业*策加速供给年改革向纵深推进，行业*策加速供给。高层在《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》中提出“完善股票市场基础制度”、金融委提出“发挥好资本市场枢纽作用，提升市场活跃度”。“十四五规划”在建立现代财税金融体制的展望规划中指出了“全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高直接融资比重”以及“完善金融监管体系，提高金融监管透明度和法制化水平”两个方面。证监会主席易会满强调了完善资本市场基础制度对于推动高质量发展和助力形成新发展格局的重要性，同时提出了下一阶段资本市场基础制度建设的有关考虑，包括以注册制改革为龙头，带动资本市场关键制度创新；完善多层次资本市场体系，深化直接融资；优化推动各类市场主体高质量发展的制度机制；加强投资端制度建设；健全资本市场法治保障和配套支持制度；稳步推动资本市场制度型开放。
明年包括“T+0”有望落地，预期在蓝筹股先行先试。从开启“T+0”经验看，一般伴随着市场活跃度提升与指数相对走强。从年1月1日，中国台湾股票交易市场开放了T+0交易管制，大幅提高了股票市场的活跃度，年12月与年1月，台湾加权平均指数分别上涨19.70%和19.03%，年12月的成交量更是上涨了.30%，持续两个月后略有回调。年1月6日，台湾证券交易所开放了现金账户的当日冲销交易，此后6个月的月均成交额较开放当日冲销交易前6个月增长了11.86%，指数走势增长相对平稳，截至年末，台湾加权平均指数上涨8.04%。
1.3流动性：货币*策正常化，结构性宽松与收紧并存
1.3.1预计货币*策逐渐正常化回归，密切