投资要点
第一部分：流动性宽松主导了大类资产走势
今年债市表现超预期，源于流动性宽松程度超乎市场预期。大类资产的轮动，本质上也是流动性驱动的行情，钱多炒资产。且降准后，市场对货币进一步宽松的预期升温。
第二部分：结构性调控*策成效初显，但症结可能在负债端
“稳杠杆”+“防风险”是今年以来*策调控的重心所在。1）稳杠杆、防风险的主要方式：结构性宽信用/紧信用+紧财*。2）货币*策平稳偏松。3）*策调控效果：地产销售及投资下行方向较为确定、基建投资温和增长但弹性可能不高、金融体系对制造业和小微企业支持力度增大、制造业消费持续恢复、结构性紧信用下社融回落、“稳杠杆”导向下宏观杠杆率下降。
*策推进结构性紧信用/宽信用，但症结可能在负债端。在MLF余额处于历史高位的背景下，进一步降准置换MLF，或者MLF利率下降，仍是降低银行负债成本的可选项之一。
未来*策组合转变为“宽货币+结构性紧信用/宽信用+稳财*”。1）对冲潜在的信用风险压力，持续的结构性紧信用环境+下半年信用债偿付压力依然不减，信用风险可能加速暴露。2）对冲潜在的经济下行。
上半年央行并未主动宽松，但在结构性货币*策导向下资金的使用效率不高，资金滞留金融体系，形成实质性的宽松效果。下半年流动性的进一步宽松，源自经济内生增长动能减弱+实体信用收缩+央行宽松应对。
第三部分：海外因素对国内债市影响逐渐正面
Delta变异病*对全球经济复苏进程冲击有限。欧美疫苗覆盖率已超过50%，对Delta变异病*具有较好防护力。东南亚国家尽管遭遇Delta病*侵扰，但疫情对基本面冲击有限。Delta变异病*大概率不会中断全球经济复苏进程。
7月美联储FOMC会议推出SRF和FIMArepofacility两项流动性提供工具，这两项工具的推出意味着联储已为减少过剩流动性做好技术性准备，蕴含着较强的鹰派信号。此外，尽管联储没有在此次会议上释放明确的taper信号，但鲍威尔对就业市场和经济修复表达了乐观态度，特别是对Delta病*在美国扩散并不担忧。8月的JacksonHole会议和9月FOMC会议是联储释放taper信号的关键窗口。
3月以来，美债收益率下行分为三个阶段，分别由实际利率、通胀预期和实际利率驱动。美债利率下行本质上由基本面上行斜率放缓和通胀读数上行斜率放缓导致。
展望下半年，除Delta变异病*的潜在风险外，财*悬崖和基建法案难产也可能对美国基本面修复进程构成负面拖累。3月底大概率为十年美债收益率全年高点，下半年美国长端利率预计将呈现低位震荡态势。整体而言，海外因素对中国长端利率的影响偏正面：一方面失去美国需求外溢的拉动后，中国出口对经济增长的支撑作用将减弱；另一方面偏高的中美利差将吸引外资加大买债幅度，从情绪上利好长端利率。
第四部分：流动性趋松，对债市仍为有利
对债市而言，流动性格局仍趋松，利好债市方向。1）进一步降低银行负债端成本意味着货币进一步宽松的概率增大。2）信用收缩继续，存量债务风险的问题，也需要相对宽松的货币环境予以对冲。3）7月降准后，资金波动幅度明显降低，存单利率下行指向银行负债压力缓解，这有利于短端下行空间的打开。
微观交易结构也指向债市无大的回调风险：1）配置盘“欠配”问题仍在，配置力量仍在，债市下跌空间不大。2）交易盘情绪也比降准前更为积极，有明显的拉久期的迹象。
市场担忧的利空因素（包括美联储taper、地方债供给、通胀问题）的扰动逐渐弱化，利多因素（融资需求趋弱+流动性预期趋松+基本面转弱）逐渐增加。流动性趋松，投资者可以仍可对债市保持乐观心态。
站在当下的位置，国债3Y、5Y，国开10Y，以及超长债仍有性价比。
信用周期是关键，防范信用收缩可能带来信用债压力。
风险提示：总需求表现仍然强劲、货币*策出现超预期收紧、信用风险爆发加剧对市场形成脉冲式冲击
报告正文
分析师声明
注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《勿以善小而不为——债券市场8月展望》
对外发布时间：年08月04日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：
*伟平SAC执业证书编号：S3
左大勇SAC执业证书编号：S5
罗雨浓SAC执业证书编号：S1
徐琳SAC执业证书编号：S3
研究助理：刘哲铭
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